Wolf: Γιατί ο Summers έχει δίκιο

Martin Wolf

Ο παγκόσμιος κορεσμός αποταμιεύσεων και ο... επενδυτικός λοιμός. Ο Martin Wolf προειδοποιεί για τον κίνδυνο χρόνιας στασιμότητας. Η καταστροφική κουλτούρα των μπόνους και η επιτακτική ανάγκη για στροφή σε παραγωγικές επενδύσεις.

Ο Larry Summers έκοψε τη φόρα στους λίγους εναπομείναντες αισιόδοξους. Μιλώντας στο πλαίσιο του ετήσιου συνεδρίου έρευνας του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου, ο πρώην υπουργός Οικονομικών των ΗΠΑ δήλωσε ότι δεν υπάρχει εύκολη επιστροφή στα προ κρίσης επίπεδα για τις οικονομίες υψηλού εισοδήματος. Περιέγραψε ένα ανησυχητικό μέλλον, με παρατεταμένη αδύναμη ζήτηση και βραδεία οικονομική ανάπτυξη.
Ο κ. Summers δεν είναι ο μόνος που αναφέρεται στην πιθανότητα «χρόνιας στασιμότητας». Από τότε που ξεκίνησε η κρίση αρκετοί αναλυτές έχουν εξετάσει το ενδεχόμενο μιας χαμένης δεκαετίας, όπως ακριβώς συνέβη στην Ιαπωνία. Ο τρόπος, όμως, με τον οποίο το παρουσίασε ο Summers ήταν εντυπωσιακός.
Γιατί να τον πιστέψουμε; Ας δείξουμε τρία σχετικά στοιχεία των δυτικών οικονομιών:
Πρώτον, η ανάκαμψη από τη χρηματοοικονομική κρίση του 2007-08 ήταν πολύ αργή. Το τρίτο τρίμηνο, η αμερικανική οικονομία είχε αναπτυχθεί κατά μόλις 5,5% από τα προ κρίσης υψηλά, δηλαδή μέσα σε μία πενταετία. Το πραγματικό ΑΕΠ των ΗΠΑ εξακολουθεί να μειώνεται, συγκριτικά με την τάση πριν από την κρίση. Επιπλέον, αυτή η αδυναμία παρατείνεται παρά την υπερβολικά επεκτατική νομισματική πολιτική που ακολουθείται.
Δεύτερον, η σημερινή κρίση πλήττει οικονομίες που είχαν καταγράψει ταχεία αύξηση μόχλευσης, ειδικότερα στον χρηματοοικονομικό κλάδο και στα νοικοκυριά, σε συνδυασμό με άλμα στις τιμές των κατοικιών προ κρίσης. Αυτός είναι ο ορισμός μιας οικονομίας-«φούσκα». Πολλές κυβερνήσεις, κυρίως στις ΗΠΑ και στη Βρετανία, ακολούθησαν παράλληλα επεκτατική δημοσιονομική πολιτική. Παρ' όλα αυτά, κανένα από τα ορατά συμπτώματα των υπερβολών -όπως ταχεία οικονομική ανάπτυξη ή πληθωρισμός- δεν παρατηρήθηκε στις ΗΠΑ ή στη Βρετανία προτού ξεσπάσει η κρίση.

Τρίτον, τα πραγματικά μακροπρόθεσμα επιτόκια παρέμειναν σε αξιοσημείωτα χαμηλά επίπεδα προ κρίσης, παρά την παγκόσμια ισχυρή οικονομική ανάπτυξη. Η απόδοση των βρετανικών ομολόγων που είναι συνδεδεμένα με δείκτες υποχώρησαν από περίπου 4% σε σχεδόν 2% μετά την κρίση στην Ασία και σε αρνητικό επίπεδο μετά τη χρηματοοικονομική κρίση. Οι τίτλοι των ΗΠΑ με ρήτρα προστασίας από τον πληθωρισμό (ΤΙPS) ακολούθησαν αντίστοιχη πορεία, αν και με κάποια καθυστέρηση.
Κατά συνέπεια, μόνο με την εξυγίανση του χρηματοοικονομικού συστήματος ή με τη μείωση του υπερβολικού χρέους που είχε συγκεντρωθεί προ κρίσης, δεν επιτυγχάνεται πλήρης ανάκαμψη. Κι αυτό γιατί πριν από την κρίση υπήρχαν χρηματοοικονομικές υπερβολές, οι οποίες είχαν καλυφθεί ή -όπως έχω υποστηρίξει και στο παρελθόν- ήταν η απάντηση σε προϋπάρχουσες δομικές αδυναμίες.
Μία από αυτές τις αδυναμίες είναι ο «παγκόσμιος κορεσμός αποταμιεύσεων», που μπορεί επίσης να χαρακτηριστεί «επενδυτικός λοιμός». Τα χαμηλά πραγματικά επιτόκια αποδεικνύουν την ύπαρξή του. Οι αποταμιεύσεις ήταν πολύ περισσότερες από τις διαθέσιμες παραγωγικές επενδύσεις στις οποίες θα μπορούσαν να κατευθυνθούν.
Μία ακόμη ένδειξη ήταν οι «παγκόσμιες ανισορροπίες», δηλαδή τα τεράστια πλεονάσματα στα ισοζύγια τρεχουσών συναλλαγών των αναδυόμενων χωρών της Ασίας (ειδικότερα της Κίνας), των πετρελαιοεξαγωγών κρατών και αρκετών οικονομιών υψηλού εισοδήματος (κυρίως της Γερμανίας). Αυτές οι οικονομίες έγιναν καθαροί πάροχοι αποταμιεύσεων στον υπόλοιπο κόσμο. Αυτό ίσχυε προ κρίσης και εξακολουθεί να ισχύει και σήμερα.
Πριν από τη χρηματοοικονομική κρίση, όμως, οι ΗΠΑ απορροφούσαν μεγάλο μέρος από αυτές τις αποταμιεύσεις, αλλά όχι σε παραγωγικές επενδύσεις. Παρά την εύκολη πρόσβαση σε φθηνό χρήμα, οι σταθερές επενδύσεις μειώθηκαν ως ποσοστό του ΑΕΠ μετά το 2000. Ένας λόγος είναι πως οι συγκριτικές τιμές των επενδυτικών προϊόντων μειώθηκαν. Έτσι, το μερίδιο των πραγματικών επενδύσεων παρέμεινε σταθερό, αλλά σε ονομαστική βάση οι επενδύσεις συρρικνώθηκαν. Εκτός από την περίοδο προ της χρηματιστηριακής φούσκας του 2000, οι επιχειρήσεις χρηματοδοτούσαν τις επενδύσεις που έκαναν από δικές τους αποταμιεύσεις. Δεν χρειάζονταν χρηματοδότηση από άλλους.
Κατά συνέπεια, οι αποταμιεύσεις που εισάγονταν στις ΗΠΑ οδηγούσαν σε μεγάλο δανεισμό του δημοσίου και των νοικοκυριών. Η διεύρυνση της ανισότητας των εισοδημάτων κατέστησε ακόμη πιο επώδυνη την εξάρτηση των νοικοκυριών από τον δανεισμό. Κανονικά, η κατάσταση αυτή θα έπρεπε να παρακινήσει σε ενίσχυση των αποταμιεύσεων στα νοικοκυριά. Οι πλουσιότεροι, που συνήθως έχουν περισσότερα έσοδα από τις δαπάνες τους, τείνουν να αποταμιεύουν ακόμη περισσότερα καθώς γίνονται πλουσιότεροι. Η (προσωρινή) λύση σε αυτό το πρόβλημα ήταν να παρακινηθούν οι φτωχότεροι να δανειστούν περισσότερο από όσο μπορούσαν, ώστε να συνεχίσουν να καταναλώνουν. Η κατάσταση αυτή, όμως, εξερράγη με την κρίση του 2007-08.
Με άλλα λόγια, η παγκόσμια οικονομία παρήγαγε περισσότερες αποταμιεύσεις από όσες ήθελαν να χρησιμοποιήσουν οι επιχειρήσεις, ακόμη και με πολύ χαμηλά επιτόκια. Αυτό δεν ίσχυε μόνο για τις ΗΠΑ άλλα και για τις περισσότερες οικονομίες υψηλού εισοδήματος.
Ο κορεσμός των αποταμιεύσεων, κατά συνέπεια, άρχισε να περιορίζει τη ζήτηση. Καθώς, όμως, συνδέεται με τις αδύναμες επενδύσεις, οδηγεί επίσης σε χαμηλότερη ανάπτυξη της αναμενόμενης προσφοράς. Αυτή η δυσκολία προϋπήρχε της κρίσης, αλλά επιδεινώθηκε σημαντικά με αυτήν.
Τι μπορεί να γίνει λοιπόν;
Μία απάντηση στις πλεονάζουσες αποταμιεύσεις θα ήταν να έχουμε ακόμη χαμηλότερα αρνητικά επιτόκια. Γι' αυτό ορισμένοι οικονομολόγοι τάσσονται υπέρ της ενίσχυσης του πληθωρισμού. Κάτι τέτοιο, όμως, ακόμη κι αν καμφθούν οι πολιτικές αντιδράσεις, δύσκολα επιτυγχάνεται.
Μία ακόμη πιθανότητα, την οποία τονίζει ο Άντριου Σμίδερς, στο "The Road to Recovery", είναι να αντιμετωπιστούν τα εμπόδια στις εταιρικές επενδύσεις. Θεωρεί ότι το μεγαλύτερο κακό είναι η κουλτούρα των μπόνους, η οποία ενθαρρύνει τη διοίκηση να χειραγωγεί τις μετοχές, μέσω επαναγορών, αντί να προχωρά σε παραγωγικές επενδύσεις.
Μία ακόμη πιθανότητα, την οποία ανέφερε και ο κ. Summers και στήριξαν πολλοί οικονομολόγοι (εκ των οποίων και εγώ), είναι να χρησιμοποιηθούν οι πλεονάζουσες αποταμιεύσεις για να χρηματοδοτηθεί μία αλματώδης αύξηση των δημοσίων επενδύσεων. Αυτό θα μπορούσε εν μέρει να συνδεθεί με τη στροφή σε ανάπτυξη με χαμηλές εκπομπές διοξειδίου του άνθρακα.
Μία ακόμη πιθανότητα θα ήταν να διευκολυνθούν οι ροές κεφαλαίων στις αναδυόμενες και στις αναπτυσσόμενες οικονομίες, όπου μπορεί να υπάρχουν καλύτερες επενδυτικές ευκαιρίες. Δεν έχει κανένα νόημα τόσο μεγάλες αποταμιεύσεις να αναζητούν επενδυτικές ευκαιρίες εκεί που δεν υπάρχουν και να μην μπορούν να κατευθυνθούν εκεί όπου υπάρχουν ευκαιρίες.
Είναι πειστικό το επιχείρημα ότι οι οικονομίες υψηλού εισοδήματος αντιμετωπίζουν και άλλα προβλήματα πέρα από τη χρηματοοικονομική κρίση. Δύσκολα, όμως, μπορεί να πιστέψει κανείς ότι με την εκτίναξη των επενδύσεων σε αυτές τις χώρες θα απορροφηθούν οι πλεονάζουσες αποταμιεύσεις του πλανήτη. Γιατί να γίνει κάτι τέτοιο σε χώρες που έχουν πρόβλημα γήρανσης πληθυσμού, υψηλούς μισθούς και αδύναμες οικονομίες;
Οι χώρες αυτές αντιμετωπίζουν μία πρόκληση πολύ μεγαλύτερη από τη ζημιά που προκάλεσε η κρίση. Αντιμετωπίζουν τον κίνδυνο παρατεταμένης περιόδου αδύναμης ζήτησης και εξασθενημένης προσφοράς.
Η καλύτερη απάντηση, λοιπόν, είναι μέτρα που στοχεύουν στην ενίσχυση των παραγωγικών επενδύσεων – είτε από τον ιδιωτικό, είτε από τον δημόσιο τομέα. Είναι σίγουρο ότι θα γίνουν λάθη. Είναι, όμως, καλύτερα να διακινδυνεύσεις το λάθος, από το να δεχθείς ένα φτωχό μέλλον.

ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.

www.estetbroker.blogspot.com
*Τα σχόλια δημοσιέυονται άκριτα με την προυπόθεση ότι είναι κόσμια και διευκολύνουν τον διάλογο μεταξύ των αναγνωστών.